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电商在线 12小时前

茅台又投出了一家童装上市公司

文|杨泥娃

编辑|斯问

被茅台看中的企业,该是什么模样?

这其中,既有李子园,白家食品,也有京东物流,作为消费龙头的茅台,似乎也更青睐消费赛道。

最近,一家叫衣拉拉的童装企业,因为收到证监会首发反馈意见,而被视为即将踏入 IPO 大门的信号,不过它更引人注意的原因,还是背后有茅台作为二股东,持股比例约占 2.5%。

茅台的入局,俨然是给衣拉拉带来了明星资本光环的加持,但这家童装企业更接近茅台的一面,在于它的经营模式:经销商模式为主,并且是行业少见的 " 先款后货 " 模式,应收账款为 0,靠着较低的费用率,赚得了远超行业平均值的净利率。

" 先款后货 ",是经销商要交足全款才能提走货。这样的模式,一定程度上体现了企业在行业中的强势话语权,比如格力,海天味业,茅台,都是这种模式的代表。

在品牌集中度本就不高的童装市场,既有巴拉巴拉,也有 " 童装第一股 " 安奈儿,甚至小江南,Nike,阿迪等成人品牌都下设了儿童品牌,衣拉拉似乎还不足以挑起龙头的大梁。与此同时,衣拉拉不断增加的高库存和正在下滑的销售量,已是不容忽视的问题。

衣拉拉凭什么独得茅台 " 恩宠 "?招股书中或许有答案。

低毛利高净利之谜

衣拉拉是典型的 " 夫妻店 " 起家,2005 年于永梅,范卫红夫妇创立了安卡米品牌进入童装行业,2017 年开始陆续将旗下的 " 衣拉拉 "," 瑁恩 · 瑁爱 "," 安卡米 " 及 "Hello. Dr" 四个品牌打包,组成了如今的衣拉拉,覆盖了 0-18 岁婴幼儿童及青少年群体的服装。

梳理中国的四大童装产业带,有广东佛山,浙江织里,福建风里,山东即墨,衣拉拉便是依托山东的产业资源迅速做大,一定程度上带来了低成本高利润的可能。

其招股书中提到,公司基本不直接从事成衣的加工生产,主要通过外协加工和劳务外包实现产品的加工制造。也就是说,除了设计,营销环节这些高溢价环节之外,衣拉拉基本把其他链条都外包了。

经销商模式是衣拉拉最为核心的经营渠道,连续 3 年占比都超过 80%,成本相对较高的自营网店,直营门店,几乎都被它 " 砍掉了 "。这自然带来了更低的成本投入,招股书中提到,衣拉拉的费用率为 11.14%,同比森马服饰(balabala),安奈儿,起步股份(ABC Kids)的童装业务分别为 28.86%,57.82%,46.78%。

不过在赚钱能力方面,衣拉拉却展现出了不同的一面:较低的毛利率以及较高的净利率。招股书显示,2018-2021 年上半年,衣拉拉毛利率分别为 37.84%,38.09%,40.88% 和 39.52%,同期的森马服饰,安奈儿,起步股份,金发拉比童装业务的毛利率分别为 42.44%,56.53%,24.20%,59.99%。最近 3 年,衣拉拉的净利率分别为 18.69%,21.66%,23.32%,同样拿森马服饰,安奈儿,起步股份,金发拉比对比,净利率分别为 5.22%,-3.72%,-36.10%,10.35%。

(图源:招股书)

净利高,一方面来自于较低的成本控制,另一方面也在于其先款后货的拿货模式,使得现金流可以持续良性发展。但毛利率较低,意味着企业缺少品牌溢价,是销售较低的价格通过规模效应来赚钱。

不难看出,衣拉拉很大程度上是给到了有竞争力的批发价格,但也带来了 " 经销商依赖症 " 的问题。

高库存何解

实际上,在销售端,也能看到衣拉拉的低价策略。「电商在线」从衣拉拉天猫旗舰店和巴拉巴拉天猫旗舰店对比发现,同样的儿童纯棉内衣套装,衣拉拉价格均不足百元一套,其他品牌大多会有不同材质款式和价格的分级。

(左为衣拉拉,右为巴拉巴拉)

薄利多销的策略下,2018-2020 年及 2021 年上半年,公司分别实现营业收入 7.56 亿元,7.49 亿元,6.74 亿元及 2.89 亿元;净利润分别为 1.41 亿元,1.62 亿元,1.57 亿元及 0.62 亿元。

收入陷入停滞,公司想到的还是降低价格。报告期内,公司婴童服装产品平均售价从 35.68 元下降至 33.93 元,今年上半年降至 26.68 元。儿童内衣内裤甚至低至每件单价不足 7 元钱。低价能刺激短期的销量爆发,长期会形成品牌损耗,消费者会有一种感觉,这个品牌就是这样的定位,买他们家的衣服只需要这个价格。

由于产品销量疲软,核心产品婴童服装也出现销量下滑,2018-2020 年其销量分别为 1100.28 万件,1050.42 万件,971.79 万件。这带来的最大问题,除了营收下降之外,则是不断高企的库存。

招股书显示,衣拉拉存货分别为 2.08 亿元,1.88 亿元,2.10 亿元,3.09 亿元,占公司总资产的比例分别为 39.32%,38.22%,25.31% 和 35.16%。且存货跌价准备也连年上涨,从 886.80 万元已经涨到 1115.32 万元。

对服装企业来说,库存始终是其主要的痛点之一。童装行业老大森马服饰最新存货高达 40.23 亿元,库存压力更大的还有 " 童装第一股 " 安奈儿,虽然公司近几年一直忙于去库存,但截止 2021 年三季度末存货余额为 3.90 亿元,占流动资产的 37.10%。去年底,有投资者向安奈儿发出如何清理库存的提问,当时公司的回应里说道:公司除了从源头减产之外,也开辟了多种清货渠道进行库存清理,加大布局线下奥莱渠道,开拓更多私域流量销售渠道,例如爱库存等。

对比来看,本就处于价格低带的衣拉拉,库存压力似乎更大。一方面,外包的生产模式以及经销商为主的渠道模式,使其必须保持靠生产量来换取两端的价格优势;另一方面,从毛利率水平来看,继续降低价格很可能陷入 " 越卖越亏损 " 的泥潭。

茅台看中了什么?

毛利高达 90% 的茅台,为何会看中衣拉拉?或许是这家公司在踏入上市门前,外界最关心的问题。

必须肯定的是,茅台是个消费赛道的投资能手,2017 年开始茅台对外投资 8 起,均是消费类企业,其中已经上市的就包括稻源科技,嘉美包装,天宜上佳,李子园和京东物流,处在上市辅导期的还有白家食品,中国盐业。在这其中,衣拉拉的经营情况并不算亮眼,但却处在一个更为特殊的赛道上。

" 少女 > 儿童 > 少妇 > 老人 > 狗 > 男人 " 的消费等级排列,可以衬托出儿童消费市场的旺盛。公开数据显示,近年童装板块的整体增速,明显高于女装和男装,也远高于服装行业整体。最具代表的森马服饰,就是靠着童装业务实现弯道超车的代表。

但童装并不是 " 性感 " 的行业,根据 Euromonitor 的数据,我国童装行业中市场占有率前十位企业的占有率之和(CR10)2020 年在 15.8%,较国际成熟市场的集中度仍具有较大差距,2020 年日本,美国 CR10 分别达到了 31.9%,36.9%。

市场份额方面,根据 Euromonitor 的数据,2015-2020 年森马旗下的 " 巴拉巴拉 " 品牌连续保持童装市场占有率第一的地位,份额从 2015 年的 4.1% 提升至 2020 年的 7.5%,其他的品牌市场占有率约 1%,甚至不足 1%,表现出较高的分散度,长尾效应明显。

这个缺乏品牌心智的赛道,又有着多元化的玩家。虽然在童装行业内,都认可 " 儿童不是缩小版大人 " 这个核心理念,但不得不说,成人品牌跨界进入童装市场有着天然的优势。今年天猫双 11 童装榜前十品牌分别是:巴拉巴拉,戴维贝拉,优衣库,Paw in Paw,MINI PEACE,MQD,安踏,MINI BALABALA,Teenie Weenie KIDS,Disney Baby,单纯做童装的企业只有 1 家上榜。

从这个角度看,衣拉拉这种纯粹做童装的玩家里,其盈利能力和赚钱水平并不算弱,尽管存在高库存,营收下滑的风险,但不失为一个投资标的。

而对于衣拉拉来说,当所有企业都在布局电商业务时,缺失线上板块,或许是未来更大的隐患。无论是自己做直连用户的 D2C,还是开旗舰店,线上更利于实现货品的快速周转,也是童装消费重要的渠道。拓宽线上的销售半径,是童装品牌做会员管理,人群资产沉淀的重要阵地,对于品牌心智并不算强的童装品牌来说,补齐这块短板就变得更为重要了。

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